Finanziare lo sviluppo dell’AI

L’enorme spesa per investimenti (capex) necessaria a finanziare la prossima fase delle infrastrutture di intelligenza artificiale (AI) impone il ricorso al mercato. Infatti, l’emissione di debito legata all’AI è già in forte aumento sia nei mercati Investment Grade che in quelli High Yield. Negli ultimi anni le spese per investimenti degli hyperscaler sono cresciute sensibilmente e, sebbene storicamente questi emittenti non abbiano fatto spesso ricorso all’indebitamento, la portata delle infrastrutture legate all’AI comporta un aumento della loro presenza nei mercati del credito.

Valutazioni quantitative

Forse uno sviluppo ancora più interessante che non il volume di emissioni in arrivo sul mercato è l’evoluzione delle strutture di finanziamento. Via via che i progetti infrastrutturali legati all’intelligenza artificiale ampliano la loro portata e richiedono una maggiore intensità di capitale, gli emittenti si danno da fare per ricercare soluzioni alternative a strumenti tradizionali quali obbligazioni e prestiti societari. Un esempio interessante è il progetto del data center Hyperion di Meta. Il progetto è stato finanziato tramite una società veicolo (SPV), Beignet Investor, che ha raccolto all’incirca 27 miliardi di Dollari tra debito e capitale proprio. Anziché contrarre prestiti direttamente, Meta opera come sviluppatore, locatario e utente finale, mentre è l’SPV a possedere le risorse ed emette il debito. Queste strutture possono offrire agli investitori interessanti opportunità di spread. Attualmente, le obbligazioni di Beignet vengono scambiate con un premio di circa 70 punti base (pb) rispetto alle obbligazioni Meta comparabili, mentre le obbligazioni di QTS Fayetteville, garantite da un contratto di locazione a lungo termine con Microsoft, offrono spread superiori di oltre 100 pb rispetto al debito di Microsoft. Lo spread aggiuntivo di QTS Fayetteville riflette differenze strutturali in quanto la struttura di QTS non è ammortizzabile e comporta un rischio maggiore rispetto al titolo di Beignet. Poiché le strutture di finanziamento dell’AI continuano a evolversi, riteniamo che i gestori attivi in grado di valutare i sottostanti rischi legali e di flusso di cassa possano risultare adeguatamente posizionati per realizzare spread maggiori mantenendo al contempo un’esposizione a società di alta qualità.

Fattori tecnici

Il quadro tecnico continua a favorire nuove emissioni. La domanda di credito societario è vigorosa: quest’anno l’offerta di titoli statunitensi Investment Grade dovrebbe attestarsi sui 1.900 miliardi di Dollari e le richieste di acquisto di nuove emissioni dovrebbero superare di circa 4 volte le disponibilità mensili sino a fine 2026. L’operazione NVIDIA ha dimostrato quale sia la scala della domanda disponibile, con portafogli ordini superiori a 85 miliardi di Dollari. Un aspetto da sottolineare è che, a nostro avviso, l’attuale ciclo di emissioni, lungi dall’essere in fase di completamento, è ancora agli inizi. Il fabbisogno di finanziamento associato alle infrastrutture per l’AI continua a essere forte e dovrebbe, secondo noi, favorire un flusso crescente di emissioni. Il boom della spesa per investimenti nell’intelligenza artificiale non è esente da rischi. Gli hyperscaler stanno investendo ingenti capitali in data center, capacità di calcolo e infrastrutture di intelligenza artificiale in generale, ma la completa monetizzazione di questi investimenti è ancora tutta da dimostrare. Come nei precedenti cicli di investimento, è probabile che la fase di sviluppo crei vincitori e vinti, il che rende la selezione dei titoli estremamente importante. Va, inoltre, sottolineato che il dibattito sulla monetizzazione è molto articolato: i livelli abilitanti dell’AI, cioè energia, calcolo e cloud computing, stanno già generando rendimenti interessanti e offrono solide prospettive di crescita. L’incertezza maggiore è più a monte della catena del valore, dove i modelli e le applicazioni di frontiera devono ancora dimostrare di saper generare reddito sostenibile. In ultima analisi, la sostenibilità del ciclo di investimenti nell’AI dipenderà dalla continua crescita della domanda finale espressa da aziende, governi e consumatori.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Le infrastrutture per l’intelligenza artificiale si evolvono e da tema tecnologico diventano una fonte ricorrente di opportunità nei mercati del credito. Gli investitori assistono al proliferare di occasioni di ogni genere: emittenti con rating Investment Grade, emittenti che si affacciano per la prima volta sul mercato High Yield in Euro, finanziamenti di tipo infrastrutturale, ecc.. Siamo convinti che una gestione attiva sostenuta da una ricerca fondamentale approfondita sarà cruciale per individuare i settori migliori in cui investire in un contesto di costante sviluppo dell’AI.

Team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management